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直播類企業估值中修正DEVA模型的應用

時間:2020-07-06 來源:河南財經政法大學 本文字數:7083字
作者:王曉換 單位:河南財經政法大學
  摘  要
  
  隨著互聯網技術的發展進步,人們對日常休閑娛樂方面的要求也越來越高,以在線實時互動為特色的網絡直播應運而生,直播的內容豐富多彩,快速吸引了大眾的目光。據有關數據統計,截至2019年6月,我國的網絡直播用戶為4.33億,市場規模突破五百億元,隨著直播+、5G技術、虛擬直播等在線直播新浪潮的出現,網絡直播用戶規模和市場規模將持續上漲。直播行業的迅速發展引起了投資界的關注,直播企業中引入風險資本和兼并收購等行為愈加頻繁,越來越多的直播企業也在尋求上市,但直播企業價值評估這一領域的研究還十分有限。本文在這一背景下對直播企業價值評估進行研究,采用理論分析與案例分析相結合的方式,在國內外現有的研究基礎上,并根據直播企業的特點選擇合適的評估方法。


直播類企業估值中修正DEVA模型的應用
 
  
  本文首先對直播行業的現狀進行了分析總結,介紹了直播行業的定義、分類以及盈利模式,研究了直播行業的發展現狀和未來發展潛力,總結了直播企業的估值特點。其次,針對直播企業這種高科技、高增長、輕資產的企業,論證了傳統三大評估方法難以適用于該類企業的價值評估,同時,提出了適用于直播企業估值的DEVA模型,并針對傳統DEVA模型的局限性,從用戶價值、企業價值與用戶價值的關系、初始投入成本、市場份額占有率四個方面對DEVA模型進行了修正,得到了適用于直播平臺的修正的DEVA模型,并對其進行檢驗。最后,使用收益法和修正的DEVA模型兩種估值方法分別對上市直播企業映客互娛進行了估值結果對比分析,驗證了修正的DEVA模型在直播企業估值中的有效性。本文對直播企業價值評估的研究補充了現有估值方法在直播企業估值上的不足,豐富了企業價值評估的方法體系,使理論緊跟時代發展的變化,并能更好的指導實踐,對直播企業進行合理估值能夠為風險投資方和收購方提供決策依據。
  
  關鍵詞:   直播企業;價值評估;DEVA模型。
  
  Abstract
  
  With the development and progress of Internet technology, people's requirments for  daily  leisure  and  entertainment  are  becoming  higer  and  higer.  The  onlive  livebroadcast with the characteristics of online real-time interaction came into being. The content of the live broadcast is rich and colorful, which quickly attracted the attentionof the public. According to relevant statistics, by June 2019, the number of webcast users  in China had reached 433 million, with the market size exceeding 50 billion yuan. With the emergence of the new wave of live streaming, such as live streaming +, 5G technology and virtual live streaming, the number of webcast users and market size will continue to increase. The rapid development of the live broadcasting industry has attracted the attention of the investment community. The introduction of venture capital and merger and acquisition in live broadcasting enterprises has become more and more frequent, and more and more live broadcasting enterprises are seeking to go public. However, the research on the value assessment of live broadcasting enterprises is  still  limited.  In  this  context,  this  paper  studies  the  value  assessment  of  live broadcasting  enterprises,  and  adopts  the  method  of  combining  theoretical  analysis with  case  analysis.  Based  on  the  existing  research  at  home  and  abroad,  this  paperselects  appropriate  assessment  methods  according  to  the  characteristics  of  live broadcasting enterprises.
  
  In this paper, the author firstly analyzes and summarizes the current situation of the  live  broadcasting  industry,  introduces  the  definition,  classification  and  profitmodel  of  the  live  broadcasting  industry,  studies  the  development  status  and  future development potential of the live broadcasting industry, and discusses the valuation characteristics of live broadcasting enterprises. Secondly, in view of the Internet live online  the  high-tech,  high-growth,  light  assets  of  enterprises,  demonstrates  the traditional  three  evaluation  methods  are  difficult  to  apply  to  the  enterprise  value evaluation, at the same time, applicable to DEVA live enterprise valuation model is put  forward,  and  aiming  at  the  limitations  of  traditional  DEVA  model,  the  author revises DEVA model from four aspects: user value, relationship between enterprise value  and  user  value,  initial  input  cost  and  market  share,  has  been  applied  to  live platform fixed DEVA model, and carries on the inspection. Finally, the discounted cash flow method and the modified DEVA model are used to analyze the valuation of inke  interactive  entertainment,  a  listed  live  broadcasting  enterprise,  and  verify  the effectiveness  of  the  modified  DEVA  model  in  the  valuation  of  live  broadcasting enterprises. In this paper, the live broadcast of the enterprise value evaluation research complements the existing valuation method in enterprise valuation broadcast live on less  than,  enrich the  methods of  enterprise value  assessment system, and make the theory with the change of The Times development, and can better guide the practice, to reasonable valuation can live enterprise provide decision-making basis for venture investors and acquirers.
  
  Key words:    Live streaming enterprises; Value assessment; DEVA model 。
  
  1、緒論
 
  
  1.1、研究背景及意義。
  
  1.1.1、研究背景。

  
  隨著互聯網技術的快速發展,吸引大眾目光的產品層見迭出,其中一種新興的社交媒體脫穎而出——網絡直播,如今生活的方方面面都可以拿來直播,網絡直播受到各個行業的關注。2019年隨著直播+、5G技術、虛擬直播等在線直播新浪潮的出現,在線直播平臺的用戶數量將持續增加。2019年8月30日中國互聯網絡信息中心發布的第44次《中國互聯網絡發展狀況統計報告》指出,截至2019年6月,我國網民規模達到8.54億,手機網民規模為8.47億,占網民總體的99.1%;網絡直播用戶為4.33億,占網民總體的50.7%。可見網絡直播用戶的基礎群體是十分龐大的。
  
  投資界對直播行業的支持促進了該行業的發展。中國資本市場開始把目光聚集在直播行業源于國外的一起收購事件,即2014年Twitch以9.7億美元的價格被亞馬遜收購,自此中國直播行業的投融資行為開始頻繁發生。2015年六間房以26億元的價格被宋城演藝收購,2016年斗魚直播獲得15億元C輪融資,2017年花椒直播獲得10億元B輪融資,2018年虎牙直播獲得騰訊4.6億美元的戰略投資,而對直播平臺進行合理估值可以為這些投融資決策提供參考依據。
  
  1.1.2、研究意義。
  
  1.理論意義。

  
  由于直播企業的獨特性,利用傳統的收益法、市場法、資產基礎法都無法對其進行合理準確的估值,本文依據直播企業的價值驅動因素,運用修正的DEVA模型對其進行估值,不但豐富了現有的企業估值的方法體系,還能更好地指導實踐。
  
  2.現實意義。
  
  目前大多數的直播企業都是近幾年才剛剛成立,需要尋求外部資金的支持以促進其發展擴張。此外,也會有風險投資者對自己看好的直播平臺進行投資,以期在未來獲得更多收益。隨著相關投資活動的日益頻繁,對直播企業進行合理估值能夠為風險投資方提供決策依據。
  
  1.2、國內外研究現狀。
  
  通過對直播企業估值的相關文獻的研讀,本文從直播企業的盈利模式、價值驅動因素和互聯網企業的估值方法三個方面對研究現狀進行整理和歸納。
  
  (一)直播企業的盈利模式。
  
  Doleski.O.D(2015)認為國外的直播平臺發展相對較為成熟,其主要有三種收入來源,包括廣告收入、打賞收入和會員訂閱收入,廣告收入也屬于其營業收入中重要的部分。
  
  甘利(2016)指出,目前國內的直播平臺也在積極挖掘新的盈利模式,除了依靠打賞和會員訂閱來獲取收入,游戲聯運和廣告等方面也可能成為直播平臺未來重要的收入來源。曹晚紅(2016)以花椒為例,認為直播平臺的盈利主要依靠用戶付費,但隨著直播內容的垂直化趨勢明顯,其主張以直播為工具,將用戶、社區、營銷和交易之間相互融通,形成一個循環。張永安、王學濤(2017)分析了網絡直播平臺盈利模式及其內在邏輯,基于相關參與者構建了直播平臺的盈利生態系統,形成了一個完整的盈利模式閉環。賈佳、潘瑩(2017)提出未來直播平臺的盈利可以向內容付費的方向發展,其收入來源不能單單局限于打賞和會員訂閱模式。譚暢、賈樺、杜港(2018)提出現有的網絡直播商業模式主要有五種:虛擬道具和賽事競猜、互聯網營銷廣告、游戲聯運、會員訂購和電子商務,隨著模式上和技術上的創新,未來將會有更多的變現方式。
  
  (二)直播企業的價值驅動因素。
  

  Gupta Sunil, Lehmann Donald R, Stuart Jennifer Ames(2011)提出,在衡量以用戶為導向的互聯網企業價值時,對用戶價值的考量是一個不可缺少的指標,用戶貢獻是該類企業的主要價值源泉。
  
  馬越(2016)提出,如果互聯網企業的收益能力還存在較大的不確定性,對其進行價值評估時,應該更加注重用戶貢獻對其價值的影響。李伯陽(2016)總結出選擇創新的互聯網企業估值方法的決定性因素在于用戶數量、用戶粘度、變現能力等方面。張永安(2017)運用理論研究與分析,得出數量效應對直播平臺利潤變化的貢獻大于價格效應的結論。崇罡(2017)認為市場份額占有率可以體現出直播平臺的行業地位,強者愈強,市場份額占比較高的企業也會擁有越高的價值。董忻榕(2018)基于馬太效應在互聯網行業中的影響顯著,提出除了用戶價值之外,市場份額占有率也是影響直播企業價值的關鍵因素。師晶(2018)又有新的見解,認為直播內容成為直播平臺吸引用戶的主要因素,優質和新穎的內容會促進直播平臺快速發展,網絡時代的快速發展,使得直播所采用的互聯網技術大同小異,對用戶缺乏吸引力。
  
  (三)互聯網企業的估值方法。
  
  直播企業是依據互聯網技術提供服務來獲取收入的,符合廣義的互聯網企業的定義,所以本文借鑒互聯網企業的估值方法來評估直播企業價值。
  
  在互聯網行業發展的不同階段,國內外學者對互聯網企業進行估值時所采用的方法也不盡相同,大致分為三個階段。第一個階段是在互聯網行業剛剛興起的時候,成立之初,由于需要投入高額的成本費用及研發支出,互聯網企業一直處于入不敷出的狀態。但是,投資者卻不局限于只以財務數據的角度來考量該類企業的價值,企業的用戶數量、網頁的訪問量和點擊率也成為投資者評估互聯網企業時必不可少的參考指標。互聯網行業未來巨大的發展潛力,使得互聯網企業的股價持續高漲,這一現象促使投資者對互聯網企業進行估值時開始采用市場法,并依據其自身的特點進行調整。Blodge、Anning(1998)提出了一種可以對互聯網企業準確估值的方法,該方法是基于傳統市盈率法改進而來的,被稱為TEMA-PEG方法。該方法使用了市盈率區間極值的概念,選取高科技互聯網公司和增長緩慢的傳統企業的股票市盈率為指標,對互聯網企業進行估值。Steven(1999)為了得到互聯網企業真正的市場價值,在對其進行估值時,將估值結果與市價進行偏差分析,并將網站訪問量作為主要的衡量指標。
  
  2000年納克達斯的崩盤,互聯網企業的股價引起了大眾的質疑,互聯網行業的發展開始進入第二個階段。互聯網估價泡沫的破滅,使得國內外學者認為互聯網企業的發展速度與初期已然不同,其市值不能體現出其內在價值。根據互聯網企業的特點,學者對傳統收益法進行改進,采用EVA法和實物期權法,以尋求互聯網企業估值的合理性與準確性。Desmet(2000)認為互聯網企業的收益曲線無規則性可循,提出在預測其未來收益時,將企業績效作為主要參考指標,以此來對互聯網企業進行合理估值。Schwartz和Moon(2000)為了提高互聯網企業估值的準確性,依據資本預算理論,并將其與實物期權理論相互融合,又結合互聯網企業看漲期權的特點,提出了Schwartz-Moon模型。王飛航、徐迪(2004)以亞馬遜為例,結合互聯網企業自身的特點,驗證了實物期權法在互聯網企業估值中的可行性和適用性。唐敬年(2009)在前人研究的基礎上,繼續完善了以企業績效為基礎來預測未來收益的方法。趙延朋(2013)通過對眾多互聯網企業估值問題的實證研究,認為運用Black-Scholes模型對互聯網企業進行估值更具科學性。
  
  而從現階段開始,國內外學者開始更加重視互聯網企業的用戶貢獻,其是該類企業的價值源泉所在,在估值中起著至關重要的作用。Mary  Meeker(1995)提出了DEVA估值模型,該模型簡潔明了,將企業的成本費用分攤到每個用戶上,以用戶價值為指標進行量化,直接體現互聯網企業的整體價值。HarmonSteve(2012)等為尋求互聯網企業估值的準確性,將網站訪問用戶作為估值時的主要考慮因素,認為企業價值與網站訪問用戶量及其貢獻密切相關。劉暢(2014)在傳統DEVA模型的基礎上,對該模型進行了改進,引入市場調節系數alpha,并運用修正的DEVA模型對Facebook收購Instagram一例進行了實證分析。李嘉杰(2015)運用DEVA估值模型對互聯網醫療領域獨角獸W公司進行估值,其估值結果與艾瑞咨詢發布的中國獨角獸企業估值榜估值相差無幾。郜明忠(2016)運用市盈率法和經修正的DEVA模型兩種估值方法對互聯網公司聯絡互動進行估值,其研究結果表明DEVA估值模型計算得出的數據更為精準。胡曉明、朱羽燦(2019)認為投資者并購互聯網企業的主要目的是追求協同效應,用戶是企業價值增長的驅動因素,但用戶價值不僅在于付費能力,還有其之間的互動價值。作者依據DEVA模型,結合并購案例,通過對未來用戶數量和相關指標的預測量化用戶價值,最終得出能夠反應協同效應的投資價值結果。
  
  (四)文獻述評。
  
  從國內外研究現狀可以得出,國內外學者對互聯網企業價值評估方法的研究,大體有兩類方法:其一是對傳統估值方法進行改進,以期能適用于互聯網公司的估值;其二是依據互聯網企業獨特的價值驅動因素,構建新的估值模型。而網絡直播企業作為新興的互聯網企業,其盈利模式、價值驅動因素與傳統的互聯網企業相比,既有共性,也有特殊性:市場份額占有率對直播企業的價值依然起著不可或缺的作用,用戶是直播企業的價值源泉,直播企業的收入絕大部分都是來自于打賞收入和會員訂閱。因此,選擇適合其盈利模式和價值驅動因素的評估方法就顯得尤為重要。基于直播企業的盈利模式和價值驅動因素,本文結合直播企業的估值特點,以映客互娛為案例,選用DEVA模型對其進行估值,并進行了參數的修訂。
  
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  1.3  研究內容和研究方法
  1.4  創新之處
  
  2  直播企業估值的現狀分析.
  
  2.1  直播企業的相關概念
  2.1.1  直播企業的定義及分類
  2.1.2  直播企業的盈利模式
  2.2  直播 行業的發展現狀
  2.3  直播行業的發展潛力
  2.4  直播企業的估值特點
  
  3  直播企業價值評估方法的選擇
  
  3.1  傳統 估值方法的適用性分析
  3.2  DEVA 模型的適用性分析
  3.2.1  相關理論基礎.
  3.2.2  DEVA模型的介紹及其適用性分析
  3.3  修正傳統DEVA模型的必要性.
  3.4  修正DEVA模型的思路
  3.4.1  修正對用戶價值的衡量
  3.4.2  修正企業價值和用戶價值的關系
  3.4.3  修正初始投入成本
  3.4.4  引入參數市場份額占有率
  3.5  修正的DEVA模型的檢驗.
  
  4  基于修正的DEVA模型的案例分
  
  4.1  案例介紹
  4.1.1  公司基本情況
  4.1.2  案例公司適用性分析
  4.1.3  評估基準日及評估目的
  4.2  基于修正的DEVA模型的估值
  4.2.1  活躍用戶數MAU的確定
  4.2.2  單位用戶平均貢獻值ARPU的確定.
  4.2.3  單位用戶初始投入 資本M的確定
  4.2.4  市場份額占有率K的確定
  4.2.5  企業價值的確定
  4.3  基于收益法的估值
  4.3.1  加權平均資本成本的確定
  4.3.2  企業自由現金流量預測
  4.4  估值結果分析

  5、結 論

  通過對DEVA模型的研究與分析,結合直播企業的發展特點,對DEVA模型進行修正,然后基于映客互娛有限公司,與傳統的收益法對比,對修正后的DEVA模型的有效性進行驗證,得出的結論如下:

  直播平臺作為近幾年新興的行業,具有著歷史數據少、收益不穩定、以用戶價值為核心價值驅動因素等特點,三大傳統的估值方法不能體現影響其價值的主要因素,故無法對直播企業進行合理準確的估值,需要一種以用戶價值為指標的方法對其進行估值。

  修正的DEVA模型以用戶作為主要的價值驅動因素,估值方法不局限于財務數據,既發掘了直播企業的核心價值驅動因素,又能對于財務狀況尚未穩定的直播企業進行準確的估值。這不但豐富了現有的估值體系,也有利于促進直播行業的健康發展。

  在案例部分,本文選取的對象是移動端直播的領軍企業——映客互娛。通過對映客互娛有限公司的研究分析,運用修正的DEVA估值模型,得出的估值結果基本與當日市值相近,誤差率僅有4.81%;而采用傳統的收益法得出的估值結果卻與市值相差甚遠,誤差率達76.64%。由此說明直播企業的估值不適用于用傳統的估值方法,很好地驗證了修正的DEVA模型對直播企業估值的有效性,豐富了現有的企業估值體系。

  隨著5G時代的到來,VR技術和人工智能的推進,“直播+”布局的擴張,直播行業將掀起一股新浪潮,吸引資本市場的注意,又將發生新一輪的投融資行為。此外,合理的估值對于直播企業管理當局的決策也是至關重要的。隨著直播市場的逐漸成熟,可獲得的行業數據也將越來越多,希望能找到合適的指標,以反映現有DEVA模型所不能體現的一些因素,對該模型進行優化和驗證,促進互聯網企業的估值研究。

  參考文獻

  原文出處:王曉換. 基于DEVA模型的直播企業價值評估[D].河南財經政法大學,2020.
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